"En el momento de la fusión con Blue Chip Stamps en 1983, establecí
13 principios empresariales dirigidos a los propietarios pensando que serían
de ayuda para los nuevos accionistas para que pudieran entender nuestra forma
de gestión."
Así comienza el Manual del Usuario de Berkshire Hathaway (Owner’s Manual en
inglés), dirigido a los accionistas de la compañía escrito por su presidente:
Warren Buffett. Este manual de seis páginas explica de manera sencilla la forma
de gestión de Warren Buffett y Charlie Munger, que como describen, “ven al
conglomerado como una sociedad y no como una corporación”; los 15 principios de
la “mentalidad de propietario” y el valor intrínseco. Nos enfocaremos
exclusivamente en los quince principios y excluiremos la forma de gestión y el
valor intrínseco de Berkshire. Si quieren leer el manual completo ingresen aquí.
Los trece principios
1. A pesar de que la forma de la compañía es corporativa, nuestra
actitud es de una sociedad. Charlie Munger y yo vemos a nuestros accionistas
como socios propietarios y a nosotros nos vemos como socios directivos. (Debido
al tamaño de nuestra participación también somos, para bien o para mal, socios
controladores.) No vemos a la compañía como la dueña de los activos que
poseemos, sino que vemos a la compañía como un conducto que a través de él
nuestros accionistas pueden poseer parte de los activos.
2. Siguiendo el enfoque de dueño de Berkshire, la mayoría de nuestros
directores tienen una participación mayor de su patrimonio invertido en la
compañía. Nosotros comemos nuestra propia comida.
3. Nuestro objetivo económico a largo plazo (sujeto a algunas cualificaciones
que mencionaremos más adelante) es maximizar la tasa promedio anual de ganancia
en el valor intrínseco del negocio sobre una base por acción. No medimos el
rendimiento económico de Berkshire por su tamaño; medimos mediante el progreso
por acción. Estamos seguros de que la tasa de progreso por acción disminuirá en
el futuro - una base de capital muy ampliada se hará cargo de ello-. Pero
estaríamos decepcionados si nuestra tasa no superara la tasa promedio de la
corporación norteamericana.
4. Preferimos alcanzar nuestro objetivo directamente siendo dueños de
un grupo diversificado de negocios que generen efectivo, consistentes y por encima de la media retornos sobre el
capital. Nuestra segunda opción es poseer partes de negocios similares, obtenidos
primariamente a través de la compra de
acciones ordinarias negociables a través de nuestras subsidiarias aseguradoras.
El precio y la disponibilidad de negocios y su necesidad por capital asegurador
determinan la asignación de capital de cualquier año dado.
5. Debido a nuestro enfoque de dos vías para la propiedad del negocio
y debido a las limitaciones de la contabilidad convencional, los reportes de
ganancias consolidadas pueden revelar relativamente poco sobre el verdadero
rendimiento económico de Berkshire. Charlie y yo, ambos como dueños y
directores, prácticamente ignoramos tales números consolidados. Sin embargo, sí
te informaremos sobre las ganancias de cada negocio mayoritario que poseemos,
números que consideramos de gran
importancia. Estas figuras, junto con otra información que te entregaremos acerca
de cada negocio que controlamos, generalmente deberían ayudarte a formar tu
propia opinión sobre las empresas que poseemos.
6. Las consecuencias de la contabilidad no influyen en nuestras
decisiones operativas o de asignación de capital. Cuando los costos de
adquisición son similares, preferimos comprar $2 de ganancias que no se
reportan bajo los principios de contabilidad estándar en vez de comprar $1 de
ganancias que sí tenemos que notificar. Esto es precisamente la elección que comúnmente
enfrentamos desde que el negocio completo (el cual sus ganancias serán
completamente reportadas) se venda frecuentemente al doble del precio proporcional
de pequeñas porciones (cuyas ganancias en gran parte no serán notificadas). En
conjunto y con el tiempo, esperamos que las ganancias no reportadas se vean
reflejadas en el valor intrínseco del negocio a través de las ganancias de
capital.
7. Utilizamos deuda con moderación y, cuando pedimos prestado, procuramos
estructurar nuestros préstamos en una base de tasa fija a largo plazo.
Rechazaremos oportunidades interesantes en vez de tener excesivo apalancamiento
en nuestro balance de situación. Este nivel de conservadurismo ha penalizado
nuestros resultados pero es el único comportamiento que nos deja satisfechos,
teniendo en cuenta nuestras obligaciones fiduciarias a los aseguradores,
prestamistas y los accionistas que han comprometido inusuales y grandes
porciones de su patrimonio personal a nuestra causa. (Como dijo uno de los
ganadores del Indianápolis "500": 'Para terminar primero, primero
debes terminar.')
8. Una "lista de deseos" de la directiva no será llenada a
cuenta de los accionistas. No diversificaremos comprando negocios completos a
precios controladores que ignoren las consecuencias económicas a largo plazo de
nuestros accionistas. Solamente haremos con tu dinero lo que nosotros haríamos con
el nuestro, pesando completamente los valores que pueden recibir mediante la
diversificación de sus portafolios a través de adquisiciones directas a través
del mercado de valores.
9. Creemos que las nobles intenciones deben de ser comprobadas de
forma periódica a través de los
resultados. Hemos probado la sabiduría de retener las ganancias evaluando si la
retención, con el tiempo, otorga a los accionistas al menos $1 de valor de mercado
por cada $1 retenido. A la fecha, esta prueba ha tenido éxito. Continuaremos
aplicando este método de forma continua en una base de cinco años. Conforme
nuestro patrimonio crezca, es más difícil utilizar las ganancias retenidas de
forma inteligente.
10. Emitiremos más acciones ordinarias solamente cuando recibamos el
mismo valor de negocio que damos. Esta regla aplica a todas las formas de
emisión -no solamente adquisiciones u ofertas públicas de acciones, sino
también de swaps de acciones por
deuda, opciones, y valores convertibles también-. No venderemos porciones
pequeñas de tu compañía - y eso es lo que la emisión de acciones equivale-
sobre una base inconsistente con el valor de la empresa entera.
11. Debes de ser consciente de que Charlie y yo tenemos una actitud que daña nuestro rendimiento
financiero: sin importar el precio, no estamos interesados en vender ningún buen
negocio que posee Berkshire. También somos muy reacios a vender los negocios
que van mal siempre y cuando tengamos la expectativa de que generarán aunque
sea un poco de efectivo y siempre y cuando nos sintamos bien acerca de la
relación entre la directiva y sus trabajadores.
Esperamos no repetir los errores de la asignación de capital que nos
llevaron a que estos negocios fuesen mediocres. Y reaccionamos con gran cautela
cuando nos sugieren que nuestros negocios mediocres pueden ser renovados y
obtener rentabilidades satisfactores mediante mayores gastos de capital. (Las
proyecciones pueden ser deslumbrantes y quienes nos recomiendan esto pueden ser
honestos, pero al final, cualquier inversión adicional de gran magnitud en una industria
terrible usualmente está por recompensarnos como si estuviéramos luchando en
arenas movedizas.) No obstante, el comportamiento de la directiva basada en el
juego gin rummy (descarta tu negocio
menos prometedor en cada turno) no es nuestro estilo. Preferimos tener nuestros
resultados generales un poco penalizados, en vez de involucrarnos en ese tipo
de pensamiento.
12. Seremos sinceros contigo en nuestros informes, enfatizaremos las
ventajas y desventajas en la apreciación del valor del negocio. Nuestra línea
directriz es informarte sobre los hechos del negocio que nosotros también quisiéramos
saber si nuestras posiciones se hayan invertido. Es lo menos que te debemos.
Por otra parte, como una compañía con un negocio de comunicaciones importante, para
nosotros sería imperdonable aplicar menos estándares de precisión equilibrio y
agudeza cuando informamos sobre nosotros de lo que deberíamos esperar de
nuestra prensa para aplicar cuando informamos a otros. También creemos que la
sinceridad nos beneficia como directores: El CEO que engaña a los demás en público, eventualmente puede
engañarse así mismo en privado.
13. A pesar de nuestra política de sinceridad, discutiremos nuestras
actividades de los valores negociables solamente hasta donde la ley lo permite.
Las buenas ideas de inversión son raras, valiosas y sujetas a apropiación
competitiva son tan buenas como las ideas de adquisición de producto o la
adquisición de un negocio. Por lo tanto normalmente no discutiremos sobre
nuestras ideas de inversión. Esta censura también aplica a los valores que
hemos vendido (debido a que es posible que volvamos a adquirirlos) y a las acciones
que se rumoran de forma errónea que compraremos. Si negamos esos informes pero
decimos "sin comentarios" en otras ocasiones, el "sin
comentarios" se convierten en una confirmación.
Dos principios más
14. A la medida de lo posible, nos gustaría que cada accionista de Berkshire
anotara una ganancia o pérdida en el valor de mercado de su participación durante
su periodo de propiedad que sea proporcional a la ganancia o pérdida del valor
intrínseco por acción registrado por la compañía durante ese mismo periodo de
posesión. Para que esto se lleve a cabo, la relación entre el valor intrínseco
y el precio de mercado de una acción de Berkshire debería de mantenerse constante,
y con nuestra preferencia de uno-por-uno. A medida que eso implica,
preferiremos ver el precio de la acción de Berkshire a un nivel justo en vez de
un nivel alto. Obviamente, Charlie y yo somos incapaces de controlar el precio
de Berkshire. Pero debido a nuestras políticas y forma de comunicación, podemos
alentar a los informados del comportamiento racional de los dueños que, a su
vez, se inclinarán a lograr que el precio de la acción sea racional.
Nuestro enfoque de “es igual de malo estar sobrevalorado que estar
infravalorado” puede decepcionar a
algunos de nuestros accionistas. Sin embargo, creemos que ofrece a Berkshire los
mejores prospectos de atraer inversores a largo plazo que buscan obtener
rentabilidades del progreso de la compañía y no de los errores que tengan los
socios.
15. Regularmente comparamos la ganancia de Berkshire con el rendimiento
del S&P 500 a través del valor en
libros por acción. Con el tiempo, esperamos superar este criterio. Si no, ¿para
qué nos necesitarían nuestros inversores? La medición, sin embargo, tiene
ciertas deficiencias que se describirán en la sección siguiente. Por otra
parte, actualmente es menos significante en una base de año-por-año antes del
caso. Esto se debe a que nuestras participaciones en capital, las cuales su
valor tiende a moverse junto con el S&P 500, son una parte mucho más
pequeña de nuestro patrimonio de lo que fueron en años anteriores. Además, las
ganancias de las acciones en el S&P se contabilizan completamente al
calcular el índice, mientras que las ganancias de las participaciones de Berkshire
se cuentan a un 65% debido al impuesto federal del que somos partícipes. Por lo
tanto, nosotros esperamos superar el S&P en años mediocres para la bolsa y
tener un rendimiento inferior cuando el mercado tiene un año fuerte. ♦
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